søndag 28. august 2011
Ship Finance International (SFL) Analyse
Dette er ikke det første selskapet de fleste forbinder med John Fredriksen og heller ikke det selskapet som får mest oppmerksomhet fra avisene. Men med tanke på den posisjonen dette selskapet har i Fredriksen gruppen så burde det absolutt få mer oppmerksomhet. Spesielt også når det er dette selskapet hvor Fredriksen har størst prosentandel eierskap av sine børsnoterte selskaper, kun slått av Golar LNG. Målt i investert kapital er Ship Finance blant Fredriksens fem største investeringer.
Frontline er kanskje Fredriksen’s flaggskip, og Seadrill den største utbyttemaskinen, men Ship Finance International er selskapet som holder alt i sammen.
Når de andre selskapene trenger avlastning i vanskelige tider eller kapital til å ekspandere i gode tider er det Ship Finance International som ofte bidrar med dette. Som navnet Ship Finance kanskje avslører så stiller selskapet opp med finansieringen til skip og rigger. Selskapet omlokaliserer eierskap av skip og rigger og kapital til hvor i Fredriksen systemet det trengs mest. Takket være denne unike strategien fører dette til en konstant flyt av penger inn i SFL og ut til aksjonærene. Vi kan i dag kose oss med en utbyttegrad på 11% i et selskap med betydelig lavere risiko enn selskaper som Frontline, Seadrill og Golden Ocean Group. Ikke bare kan vi kose oss med en utbyttegrad på 11% men selskapet har betalt utbytte hvert eneste kvartal siden børsnotering i 2004. Utbytte har i snitt ligget på rett i underkant av 2 USD pr. år men har de siste 2 årene falt noe tilbake. Dette skyldes stort sett dårligere tider i shippingmarkedet og en finanskrise. Selskapets utbytte ligger nå på $ 1,56 pr. år. Dersom en har tro på en bedring i shippingmarkedet, offshoremarkedet og et fortsatt sterkt riggmarkedet vil dette utbytte øke en gang i fremtiden. Siden børsnotering i 2004 har selskapet betalt $ 13,28 i utbytte. Det vil si ca det samme som kursen ligger på i dag. Med andre ord har investorene som investerte i SFL i 2004 fått tilbake ca 100% av investert beløp som utbytte i løpet av 8 år, en respektabel avkastning, likevel kursen er på ca samme nivå i dag som i 2004.
Selskapet har der i mot mye gjeld. Selskapet har ca 2,1 milliarder USD i gjeld og kun 850 millioner USD i egenkapital. Av disse 850 millionene er 89 millioner USD kontanter og kontantekvivalenter. Selskapet hadde for Q2 en EPS på 0,52 USD. Dette resulterer i en P/E på 6,72. Selskapet har også en P/B på 1,28. Både P/E og P/B får selskapet til å fremstå som attraktivt. Sammenlignet med Frontline som har en P/B på 0,67 eller NAT med en P/B på 0,85 så kan SFL fremstå som noe overpriset. Men igjen må en forvente å betale noe premie for kvalitet og ekstra sikkerhet.
Men så var det denne gjelden da. 2,1 milliarder eller ca 247% av egenkapital er en relativt stor gjeld. Ikke stor i forhold til FRO men likevel stor nok til at den utgjør en bekymring.
Selskapets 66 skip og rigger er stort sett av nyere alder, slik at de har fortsatt lang levetid igjen, så det er ikke noen behov for å skifte ut deler av flåten i nærmeste fremtid. SFL har noen skip i bestilling men det meste av dette er allerede finansiert og SFL har mer enn nok cash til å finansiere resten. Slik at dette utgjør liten eller ingen finansiell risiko. Når en også ser at til og med i dagens shippingmarked tjener SFL mer enn nok cash til å dekke renter, avdrag og utbytte på 11% så fjerner dette det meste av bekymringen for gjelden. Om en også tar med at hele flåten på 66 skip og rigger er gjennomsnittlig leid ut for de neste 11 årene så utgjør gjelden liten risiko. Spesielt om en tror på en bedring i shippingmarkedet over de neste 11 årene også.
Om vi ser litt nærmere på disse kontraktene kan vi se at 74% av selskapets flåte er leid ut på kontrakter som varer 10 år eller mer. 22% av flåten er på kontrakter som varer 5-10 år og kun 3% av flåten har kontrakter som går ut i løpet av de neste 5 årene. Dette skaper en relativt forutsigbar inntektskilde for de neste 11 årene. Det er naturlig å tenke at ettersom alle skipene og riggene er på lange kontrakter vil inntektene holde seg på ca samme nivå de neste 11 årene. Dette er veldig feil. De aller fleste av selskapets kontrakter er satt sammen på en noe mer spesiell måte. Kontraktene består nemlig av en fast minimumsrate som dekker alle SFL’s utgifter og litt til. I tilegg til denne minimumsraten så vil SFL også få en andel av inntektene leietakeren tjener inn på skipet eller riggen han leier. Med andre ord vil inntektene til SFL stige i gode tider og falle til minimumsraten som fortsatt er lønnsom i dårlige tider. Unntakene er riggene til SFL. Disse er leid ut på såkalte bareboat kontrakter. Dette betyr at SFL får en fast inntekt fra disse riggen. Det betyr også at SFL ikke har noen driftskostnadder for disse riggene. Forsikring, mannskap, vedlikehold osv… blir alt betalt for og utført av leietaker.
Den største risikoen i SFL slik jeg ser det er at en eller flere av leietakerne ikke skal klare å betale for seg eller gå konkurs. Dette er også hvorfor SFL velger leietakerne sine nøye. Ship Finance har i dag totalt 10 leietakere hvor noen av de største er Seadrill, Frontline, Deep Sea Supply, Golden Ocean Group, North China og Horizon.
SFL kan passe for de som ønsker eksponering mot shipping og offshore men som gjerne ofrer en del potensiell avkastning for økt sikkerhet. SFL går ikke helt til topps i oppgangstider slik som FRO gjør, men så faller den ikke helt til bunns heller i nedgangstider slik som FRO.
Intense interest in any subject is indispensable if you're really going to excel in it.
Charlie Munger
Abonner på:
Legg inn kommentarer (Atom)
Takk for en veldig fin blogg! Jeg kikket litt gjennom analysene dine og lurer på følgende:
SvarSlett* Har du lagt bort karaktersystemet som du benyttet fra PG til Sysco?
Det stoppet med DNB Nor, og jeg antok at du kanskje ikke brukte karaktersystemet på norske aksjer, men så fikk heller ikke SFL en sluttkarakter :-)
I det opprinnelige karaktersystemet hadde du heller ikke med P/B (slik jeg tolker det).
* Er det fordi du vektlegger denne parameteren mindre?
Hei
SvarSlettTakk fint at du liker bloggen :)
Ja det stemmer jeg sluttet med dette. I teorien var det ment at det skulle bli letter for meg å lese analysene mine og huske hvorfor jeg investerte i det enkelte selskapet. Det skulle også være lettere å sammenligne selskapene og avgjør hvilke som var den bedre investeringen.
Analysene ble også langt mer lettleste og strukturerte, men jeg oppdaget etter hvert at systemet ikke fungerte slik jeg hadde forventet. Alle selskapene kunne ikke analyseres med disse 7 kriteriene som hovedpunktene og vektlagt slik de var. Enkelte gode selskap kunne fremstå som dårlige i forhold til karakteren de ville få. I enkelte selskaper er det heller ikke tallene som er de viktigste. Men for eksempel hvilke eiendeler de har, ledelse, planer for fremtiden osv...
Derfor gikk jeg tilbake til å analysere hvert selskap slik jeg føler det passer selskapet best og vektlegge det jeg ser på som det viktigste med dette selskapet.
Nei, grunnen til at jeg ikke hadde med P/B var for noen selskaper kan for eksempel se dyre ut med en P/B på 4 uten at de er det. Andre selskaper kan for eksempel se billige ut med en P/B på 0,5 uten at de nødvendigvis er det. Derfor ville denne fort kunne gi gode karakterer til dårlige selskaper og motsatt. For eksempel har KO en P/B på 4,60. Noe som kan se dyrt ut. Men når en tenker på hvor verdifullt merkenavnet Coca Cola er så er det nødvendigvis ikke dyrt. I tilegg har du selskaper med store skjulte verdier som ikke kommer frem ved P/B. For eksempel Altria Group har en P/B på over 12. Noe som ser helt ekstremt ut. Men forklaringen er SABMiller hvor MO eier 27,3%. Denne eierandelen har MO verdsatt til 5 milliarder dollar når den i virkeligheten er verdt over 15 milliarder dollar.
Slik at P/B kan være et godt parameter til å verdsette et selskap så lenge du kjenner relativt godt til selskapet, og gjerne også hvilken P/B selskapet normalt prises til.